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中關(guān)村國家自主創(chuàng)新示范區(qū)“再進一步”，國家“官宣”的第7個科創(chuàng)金融改革試驗區(qū)來了！

(資料圖)

5月23日，央行等九部門聯(lián)合發(fā)布關(guān)于印發(fā)《北京市中關(guān)村國家自主創(chuàng)新示范區(qū)建設(shè)科創(chuàng)金融改革試驗區(qū)總體方案》（下稱《中關(guān)村方案》）的通知。旨在進一步完善科技創(chuàng)新體制機制，增強金融服務(wù)科技創(chuàng)新型企業(yè)和促進科技成果轉(zhuǎn)化能力，加快建成世界主要科學(xué)中心和創(chuàng)新高地。

《中關(guān)村方案》共提出七方面、27項任務(wù)，主要包括：加快完善科創(chuàng)金融產(chǎn)品和服務(wù)方式、優(yōu)化科創(chuàng)金融市場體系、完善科創(chuàng)保險和擔(dān)保體系、夯實科創(chuàng)金融基礎(chǔ)設(shè)施、推動金融科技創(chuàng)新與應(yīng)用、推進科創(chuàng)金融開放交流與合作、優(yōu)化科創(chuàng)金融生態(tài)環(huán)境。

對比此前山東濟南、長三角五城（上海、南京、杭州、合肥、嘉興）的總體規(guī)劃，此次《中關(guān)村方案》尤其是在資本市場領(lǐng)域有何亮點？

“《中關(guān)村方案》的出爐意味著越來越多地方開始推進科創(chuàng)金改試驗區(qū)建設(shè)，科創(chuàng)金融改革試驗區(qū)域的進一步拓展。”興業(yè)研究公司金融監(jiān)管高級研究員陳昊表示，對比來看，各地金改試驗區(qū)方案存在一定差異，其中不僅包括根據(jù)各地金融資源稟賦定制化設(shè)計的差異領(lǐng)域，而且也有不少在此前試驗基礎(chǔ)上進一步明確的地方。

新京報制圖 許英劍

【需求】

科創(chuàng)企業(yè)發(fā)展不僅要資金 更要良性循環(huán)機制

長期以來，科創(chuàng)企業(yè)融資難主要難在早期種子階段，因此，創(chuàng)投的介入很重要。

中國人民大學(xué)中國資本市場研究院聯(lián)席院長趙錫軍對貝殼財經(jīng)記者指出，從金融發(fā)展的規(guī)律來看，為經(jīng)濟活動配置資源，實際上同時也是配置風(fēng)險?？苿?chuàng)類活動相對來講，在需要金融資源的同時，回報也更高?；诖耍Ｒ?guī)的債權(quán)類融資，特別是銀行信貸類融資，由于本金和利息的固定約束，很難匹配科創(chuàng)活動風(fēng)險及回報的特點。

“科創(chuàng)企業(yè)現(xiàn)金流比較困難，特別是處于初創(chuàng)期的科創(chuàng)企業(yè)，一方面需要大量的融資，另一方面又很難提供現(xiàn)金流；另外，科創(chuàng)企業(yè)特別是在早期發(fā)展階段需消耗大量資本，它需要的是資本的補充，而不是臨時的周轉(zhuǎn)性資金?！壁w錫軍指出，“而銀行信貸則更多是提供周轉(zhuǎn)性資金，很難滿足科創(chuàng)企業(yè)的資本消耗。”

趙錫軍認(rèn)為，在盈利之前，科創(chuàng)企業(yè)融資非常大，時間周期也更長，所以需要更多通過股權(quán)投資、通過資本市場來提供支持。

清華大學(xué)經(jīng)濟管理學(xué)院教授、清華大學(xué)全球私募股權(quán)研究院院長肖星告訴貝殼財經(jīng)記者，對于小企業(yè)來說，只有金融支持是不夠的，技術(shù)、市場和管理的突破缺一不可。從《中關(guān)村方案》來看，在推動科創(chuàng)企業(yè)發(fā)展的過程中，建議引進產(chǎn)業(yè)資本。“因為專精特新企業(yè)大部分客戶是To B的，如果產(chǎn)業(yè)資本能夠加入，不僅能夠提供資金的支持，還能給提供相關(guān)的產(chǎn)業(yè)資源，包括早期的市場開拓以及起到研發(fā)等上下聯(lián)動的作用?！?/p>

在第6條提出的“增強政府資金服務(wù)科技創(chuàng)新型企業(yè)的引導(dǎo)能力，積極發(fā)揮北京市科技創(chuàng)新基金作用，帶動社會資本對科技原始創(chuàng)新、成果轉(zhuǎn)化與‘高精尖’產(chǎn)業(yè)培育項目的股權(quán)投資，發(fā)揮對長期投資和投早投小的引導(dǎo)帶動作用。”肖星認(rèn)為，這些都是目標(biāo)，而實現(xiàn)這些目標(biāo)，政府要發(fā)揮引導(dǎo)作用。

肖星強調(diào)，北京擁有數(shù)量龐大的高校、大型央企、國企以及投資機構(gòu)，未來北京在科創(chuàng)方面起到引領(lǐng)示范作用，需要把這些要素聯(lián)合起來，真正形成一個良性的循環(huán)機制?！耙驗閯?chuàng)新是一個生態(tài)體系，金融是催化劑，但只有金融，生態(tài)系統(tǒng)建立不起來也是不行的。”

【亮點】

股權(quán)融資突出兩個亮點，首次明確建設(shè)北京知識產(chǎn)權(quán)交易中心

就具體細則而言，陳昊指出，《中關(guān)村方案》在運用資本市場和股權(quán)融資方面有兩個亮點。

一是明確提出要建設(shè)私募股權(quán)轉(zhuǎn)讓平臺，推動S基金（Secondary Fund）發(fā)展。據(jù)其介紹，證監(jiān)會在2021年和2022年先后批準(zhǔn)了北京和上海開展私募股權(quán)投資基金和創(chuàng)業(yè)投資基金份額轉(zhuǎn)讓試點工作。在此之前，除了上市退出、回購?fù)顺龅惹劳?，若科?chuàng)企業(yè)股權(quán)投資需要尋找轉(zhuǎn)讓退出的方式，只能通過雙邊磋商等低效方式，從而限制了科創(chuàng)企業(yè)股權(quán)投資的退出方式。

“在這一試點之下，通過私募股權(quán)投資基金和創(chuàng)業(yè)投資基金份額掛牌和轉(zhuǎn)讓，大大拓寬了各類投資者退出科創(chuàng)企業(yè)股權(quán)投資的渠道?！标愱槐硎?。

其二，此次方案首次明確建設(shè)北京知識產(chǎn)權(quán)交易中心，并依托現(xiàn)有交易場所開展知識產(chǎn)權(quán)收儲機制的明確要求。

陳昊表示，《中關(guān)村方案》明確提出要建設(shè)北京知識產(chǎn)權(quán)交易中心，該場所或?qū)⒊蔀槲磥砑夹g(shù)收儲機制的重要執(zhí)行單位。

據(jù)了解，此前知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押貸款的一個重要堵點在于知識產(chǎn)權(quán)的流轉(zhuǎn)難、估值難，其中尤以流轉(zhuǎn)難為甚。當(dāng)企業(yè)違約之后，銀行將其所抵押的知識產(chǎn)權(quán)收回，銀行自己無法使用該知識產(chǎn)權(quán)，又難以找到有意以較高價格購買該知識產(chǎn)權(quán)的企業(yè)。

“知識產(chǎn)權(quán)收儲機制的出現(xiàn)將有效解決流轉(zhuǎn)難問題，消除銀行接收知識產(chǎn)權(quán)作為抵質(zhì)押物的痛點。同時，隨著收儲機制的建立，知識產(chǎn)權(quán)的估值也將更為專業(yè)和頻繁，知識產(chǎn)權(quán)的估值難問題也將迎刃而解?！标愱槐硎尽?/p>

【優(yōu)勢】

強調(diào)發(fā)揮北交所作用，突出北京資本市場優(yōu)勢

在推動科創(chuàng)企業(yè)股權(quán)融資方面，《中關(guān)村方案》在第7條中用了將近500字篇幅明確強調(diào)要發(fā)揮好北交所的作用。包括發(fā)揮“專精特新”等創(chuàng)新型中小企業(yè)在北交所上市的引領(lǐng)作用，加快上市審核進程，推動更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)登陸北交所。

“此次總體方案中對于北交所市場的未來發(fā)展，規(guī)劃非常的專業(yè)和具有前瞻性，把握住了多層次資本市場建設(shè)的核心內(nèi)涵和不同層次市場的作用區(qū)別定位?！辈澈ＷC券新三板投資業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人張可亮對記者指出。

他認(rèn)為，北交所是在審核新三板改革的基礎(chǔ)上，由精選層平移而來，北交所在設(shè)立之初就強調(diào)要與基礎(chǔ)層、創(chuàng)新層統(tǒng)籌協(xié)調(diào)和制度聯(lián)動，一體化發(fā)展。但功能又有所區(qū)分，北交所是專門為創(chuàng)新型中小企業(yè)設(shè)立的大陸地區(qū)第三家證券交易所，法律地位上與滬深市場是等同的，這對科創(chuàng)企業(yè)有著強大的吸引力，所以文件首先強調(diào)是發(fā)揮北交所的引領(lǐng)作用，為其他板塊和企業(yè)做出表率。

張可亮認(rèn)為，基礎(chǔ)層、創(chuàng)新層則主要定位于發(fā)揮培育、規(guī)范和服務(wù)功能，不再強調(diào)其交易和融資功能。對不同成長階段、不同類型的創(chuàng)新型中小企業(yè)進行培育和規(guī)范，提供更加包容、精準(zhǔn)的市場服務(wù)，推動企業(yè)更早熟悉、更早進入資本市場，為今后進入北交所、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板打好基礎(chǔ)。

北交所官網(wǎng)顯示，截至6月6日，北交所共有上市公司199家，總股本276.58億股，總市值達2700億元。與此同時，目前北交所合格投資者數(shù)量已超547萬戶。

北交所自設(shè)立之日起就實行股票發(fā)行注冊制，契合了創(chuàng)新型中小企業(yè)發(fā)展需求。此前，證監(jiān)會非上市公眾公司監(jiān)管部主任魯頌賓介紹，開市以來，北交所上市公司累計股票公開融資超400億元，平均每家2億元，相當(dāng)于用一家大型企業(yè)的融資支持了近200家中小型企業(yè)發(fā)展。

在北交所帶動下，新三板市場功能和吸引力增強，截至目前，創(chuàng)新層公司近1800家，處于歷史最高水平，去年定向發(fā)行融資232億元，同比增長13%。

在一個市場的成熟完善中，中介機構(gòu)的力量不可忽略。貝殼財經(jīng)記者注意到，在新三板及北交所市場的改革發(fā)展中，《中關(guān)村方案》還特別提及了對中介機構(gòu)的要求，即“鼓勵證券公司等中介機構(gòu)積極參與全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)改革，打造專注全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)和北交所業(yè)務(wù)的專業(yè)券商?！?/p>

券業(yè)資深人士王劍輝向貝殼財經(jīng)記者表示，這主要是希望通過促進中介機構(gòu)的參與，加快新三板和北交所市場的發(fā)展。

在他看來，由于新三板和北交所還是特別新，或是說北交所和新三板有某種聯(lián)動機制，其很大程度上不同于現(xiàn)有的科創(chuàng)板、中小板或創(chuàng)業(yè)板等，進而在定位方面，監(jiān)管也希望能有所特色，希望參與相關(guān)業(yè)務(wù)的中介機構(gòu)專注于市場本身，持續(xù)投入，形成專業(yè)化的分工并做出特色。

“目前有些券商中介機構(gòu)可能還是把北交所或新三板市場當(dāng)做一個增量業(yè)務(wù)來拓展?！蓖鮿x表示希望能有更多專業(yè)專注的中介機構(gòu)出現(xiàn)，使得市場執(zhí)業(yè)水平更高，未來也使得整個中國資本市場更有深度和廣度?！皞€人認(rèn)為未來的發(fā)展方向更多還是新三板和北交所加深融合。某種程度上也是突顯出監(jiān)管部門對該市場的重視，希望把這個市場能夠做得水平更高，體量更大?！?/p>

具體就專業(yè)券商的打造而言，王劍輝認(rèn)為，在新三板及北交所這個新興市場上，中小券商應(yīng)該投入更多關(guān)注。“如果中小券商積極發(fā)力疊加政府支持，一定程度上能夠?qū)崿F(xiàn)彎道超車或是打造獨特競爭力。競爭才剛開始，需要相當(dāng)多資源的投入，整個公司甚至業(yè)務(wù)架構(gòu)可能要做出改變?！?/p>

張可亮認(rèn)為，資本市場改革創(chuàng)新不能只是A股市場的獨角戲，不能局限于IPO注冊制改革和二級市場交易制度改革，也要關(guān)注與PRE IPO市場（即新三板市場、區(qū)域性股權(quán)市場以及創(chuàng)業(yè)投資市場和私募股權(quán)投資市場）的銜接和配合。

陳昊認(rèn)為，充分發(fā)揮好北交所、新三板的作用，也將助力科創(chuàng)企業(yè)更好地開展早期融資，有助于幫助科創(chuàng)企業(yè)股權(quán)投資者未來更為便利地退出，從而促進他們開展早期創(chuàng)投。

【創(chuàng)新】

通過區(qū)域性股權(quán)市場，探索建設(shè)區(qū)域債券市場及產(chǎn)品服務(wù)創(chuàng)新

《中關(guān)村方案》在27項主要任務(wù)的第9項中明確提出“在權(quán)責(zé)清晰、風(fēng)險可控基礎(chǔ)上，探索在符合條件且依法合規(guī)獲得批準(zhǔn)的區(qū)域交易平臺以試點方式發(fā)展面向本地發(fā)行人和合格機構(gòu)投資者的區(qū)域債券市場?！?/p>

陳元（化名）是某省區(qū)域性股權(quán)市場業(yè)者，在他看來，這相當(dāng)于北京中關(guān)村科創(chuàng)金融改革試驗區(qū)將作為一個“小切口”，通過區(qū)域性股權(quán)市場探索建設(shè)區(qū)域債券市場及產(chǎn)品服務(wù)創(chuàng)新。

中證鵬元研發(fā)部高級研究員張琦向記者分析，“探索在符合條件且依法合規(guī)獲得批準(zhǔn)的區(qū)域交易平臺以試點方式發(fā)展面向本地發(fā)行人和合格機構(gòu)投資者的區(qū)域債券市場”以及“鼓勵試驗區(qū)內(nèi)非上市科技創(chuàng)新型企業(yè)發(fā)行含轉(zhuǎn)股條件的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司債券”是本次亮點。

據(jù)陳元介紹，區(qū)域性股權(quán)市場雖然可以發(fā)有限定條件的債券，但此前并不屬于區(qū)域債券市場。“2017年左右，行業(yè)里曾有地方區(qū)域性股權(quán)市場違規(guī)做通道業(yè)務(wù)，給P2P和地方城投發(fā)債，當(dāng)時出現(xiàn)了一些風(fēng)險隱患，國家進行了專項整改，把整個區(qū)域債券市場給叫停了。唯一給極少數(shù)合規(guī)區(qū)域性股權(quán)市場保留的就是可轉(zhuǎn)債。”他回憶道。

但可轉(zhuǎn)債有一些條件限定，即只能是非上市股份公司的可轉(zhuǎn)債?！斑@就有幾個條件，首先企業(yè)是非上市，其次必須股改，再次其所發(fā)的債必須是帶有可轉(zhuǎn)換條款的債。”陳元說道。

這在業(yè)者看來，無形中限制了很多以有限公司為主體的高科技企業(yè)、特別是初創(chuàng)公司，“它們需要中長期資金去做研發(fā)，需要通過直接融資工具去發(fā)債，但它們不符合要求?！倍绻L期用股權(quán)投資，在陳元看來，同樣存在問題，即“會嚴(yán)重稀釋這類創(chuàng)業(yè)公司的股權(quán)”。

記者在2021年2月26日證監(jiān)會關(guān)于十三屆全國人大三次會議第2510號建議的答復(fù)中看到，證監(jiān)會表示已完成跨區(qū)域掛牌公司清理和省級行政區(qū)域內(nèi)運營機構(gòu)整合工作，積極化解存量私募債、可轉(zhuǎn)債等風(fēng)險隱患。彼時，我國區(qū)域性股權(quán)市場已初步邁上規(guī)范發(fā)展的軌道。

而同樣在《中關(guān)村方案》主要任務(wù)第9項中提出的，“鼓勵符合條件的企業(yè)注冊發(fā)行科技創(chuàng)新公司債券和雙創(chuàng)專項債務(wù)融資工具，為科技創(chuàng)新型企業(yè)提供資金支持。鼓勵試驗區(qū)內(nèi)非上市科技創(chuàng)新型企業(yè)發(fā)行含轉(zhuǎn)股條件的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司債券?！痹跇I(yè)者看來，則是對區(qū)域債券市場可探索發(fā)行的公司信用債種類，要求細化。

據(jù)張琦介紹，在鼓勵科技創(chuàng)新型企業(yè)利用債券市場融資方面，政策一般更多聚焦在公開債券市場方面，對私募領(lǐng)域關(guān)注較少。如鼓勵發(fā)行科創(chuàng)債和雙創(chuàng)債以及加大增信業(yè)務(wù)對民企和科創(chuàng)企業(yè)的發(fā)債支持力度等政策，類似政策在近幾年的政策文件中多次提及和強調(diào)，證監(jiān)會、交易所以及交易商協(xié)會已經(jīng)推進落實多項支持政策，并取得了良好的效果。

張琦舉例稱，科創(chuàng)債推出一年來，發(fā)行規(guī)模增長較快，已成為最主要的特殊債券品種。但公開市場債券更適合有一定規(guī)模和穩(wěn)定現(xiàn)金流的企業(yè)，而對中小型的創(chuàng)新企業(yè)，風(fēng)險也相對較大，可能較難滿足發(fā)行科創(chuàng)債的門檻，區(qū)域性債券市場則是中小企業(yè)債券融資渠道的有效補充，也是多層次資本市場的重要組成部分。

據(jù)了解，在2017年《關(guān)于規(guī)范發(fā)展區(qū)域性股權(quán)市場的通知》之前，區(qū)域股交中心可發(fā)行私募債券，在清理整頓后，區(qū)域股交中心只能發(fā)行股權(quán)和可轉(zhuǎn)債，隨監(jiān)管收緊，區(qū)域股交中心可轉(zhuǎn)債發(fā)行也逐年減少。

張琦認(rèn)為，本次再提“發(fā)展區(qū)域債券市場”，在中關(guān)村國家自主創(chuàng)新示范區(qū)先行探索試點為推廣提供經(jīng)驗，在監(jiān)管完善和規(guī)范下的區(qū)域債券市場可成為中小企業(yè)融資的重要渠道，健全資本市場支持科技創(chuàng)新的體制機制。

【試點】

首次提出探索股權(quán)激勵和員工持股計劃的登記存證等試點

與區(qū)域性股權(quán)市場進一步發(fā)展有關(guān)，更集中的“推動區(qū)域性股權(quán)市場創(chuàng)新試點”內(nèi)容表述在《中關(guān)村方案》主要任務(wù)的第8項。

“在依法合規(guī)前提下，依托區(qū)域性股權(quán)市場，探索開展認(rèn)股權(quán)、股權(quán)激勵和員工持股計劃的登記存證以及私募基金綜合研判會商、擬上市企業(yè)培育規(guī)范及輔導(dǎo)驗收等工作?！?/p>

而探索股權(quán)激勵和員工持股計劃的登記存證的相關(guān)試點工作，在陳元看來，則首次提出。

“因為證監(jiān)會現(xiàn)在關(guān)注到了非上市企業(yè)，特別是一些科創(chuàng)企業(yè)，一般會在A輪融資之后內(nèi)部啟動股權(quán)激勵和員工持股計劃。但是現(xiàn)實情況是，缺少一個能夠被證監(jiān)會系統(tǒng)認(rèn)可的交易場所或平臺，幫助這些企業(yè)登記管理它內(nèi)部釋放出的這些股權(quán)期權(quán)限制性股票，做合規(guī)的存證流轉(zhuǎn)?！标愒忉尩?。

在他看來，這種缺失非常容易出現(xiàn)不良后果?！捌髽I(yè)將來一旦啟動IPO，券商進場后，在核查過程中會跟企業(yè)說，你以前做的各種股權(quán)激勵和員工持股計劃，都不合規(guī)，必須要拆除?！?/p>

不止影響上市，這種缺失也會致使企業(yè)在申報所得稅遞延政策時，出現(xiàn)“溝通障礙”。

“一些地區(qū)在稅收政策上是給了這些有限合伙企業(yè)一些優(yōu)惠，但因為沒有一個平臺幫助企業(yè)去做存證和流轉(zhuǎn)，當(dāng)企業(yè)自己去申報相關(guān)所得稅的遞延政策時，跟稅務(wù)機構(gòu)的溝通可能會出現(xiàn)‘溝通障礙’，造成企業(yè)在申請政策的時候很難申請到位。”陳元具體解釋道。

在陳元看來，《中關(guān)村方案》通過“賦能”區(qū)域性股權(quán)市場幫非上市科創(chuàng)公司，合規(guī)做登記流轉(zhuǎn)工作，同時也依托區(qū)域性股權(quán)市場建立跨部門的協(xié)調(diào)機制，打通稅務(wù)等數(shù)據(jù)信息的回傳和共享，幫助企業(yè)減輕溝通障礙，順利實現(xiàn)上市目標(biāo)。